Gamma 敞口（Gamma Exposure，简称 GEX）用于估算标的价格变动时，期权做市商为维持对冲需要买入或卖出多少股票。GEX 为正，做市商的对冲方向通常与价格变动相反，起到抑制波动的作用；GEX 为负，对冲方向通常与价格变动一致，起到放大波动的作用。
基本原理
期权的 Delta 反映其相当于多少股股票，Gamma 则反映股价每变动 1 美元时 Delta 的变化幅度（参见期权希腊值）。做市商若要保持 Delta 中性，就必须随 Delta 的变化不断调整对冲，而调整幅度取决于 Gamma。
- 做市商持有正 Gamma：股价上涨时组合 Delta 上升，做市商卖出股票；股价下跌时则买入。对冲方向与价格变动相反。
- 做市商持有负 Gamma：股价上涨时组合空头敞口扩大，做市商买入股票；股价下跌时则卖出。对冲方向与价格变动一致。
GEX 将全部上市合约的上述效应加总。常见的表达方式是以价格每变动 1% 所需的对冲金额计：
美元 Gamma = Gamma × 持仓量 × 100 × 现价² × 0.01
其中 100 为合约乘数，「现价² × 0.01」将每 1 美元的 Gamma 换算为价格变动 1% 时的 Delta 金额变化。净 GEX 等于全部认购合约之和减去全部认沽合约之和。
符号约定是一项假设
持仓量只反映未平仓合约的数量，无法说明多空双方各为何人。为确定符号，市场普遍沿用一项源自指数期权公开研究的约定：客户卖出认购、买入认沽，因此做市商持有认购（计为正）、卖出认沽（计为负）。这一假设大体符合指数期权的实际情况，即投资者买入认沽作保护、卖出认购增厚收益；但在投机资金大量买入认购的个股上，做市商实际可能处于认购卖方，假设便不再成立。另有机构按价格每变动 1 点计算 GEX（Gamma × 持仓量 × 100 × 现价），不同来源的数值不宜直接比较。
解读方法
- 正负方向：净 GEX 为正时，价格往往在较窄区间内震荡、易回归均值；为负时，波幅扩大，更易形成趋势。
- 相对规模：5,000 万美元的对冲需求，对日成交额数十亿美元的股票影响甚微，对日成交额仅 1 亿美元的股票则相当可观。
- 符号切换处：在一系列假设价格上重新计算 GEX，可找到其由正转负的价位，即 Gamma 翻转点。
- 集中分布：按行权价拆分的 GEX 显示对冲最集中的位置，通常与认购墙与认沽墙相互印证。
- 到期时间：Gamma 主要集中于近月合约，大规模到期之后 GEX 可能显著变化。
计算示例（数字仅作说明）
假设某股票现价 200 美元，仅两个行权价有持仓：
| 合约 | 持仓量（张） | Gamma | 每 1% 美元 Gamma | 符号 |
|---|---|---|---|---|
| 210 美元认购 | 20,000 | 0.020 | 1,600 万美元 | + |
| 190 美元认沽 | 30,000 | 0.015 | 1,800 万美元 | − |
认购部分：0.020 × 20,000 × 100 × 200² × 0.01 = 1,600 万美元；认沽部分按同样方法计算为 1,800 万美元，计为负值。净 GEX 约为每 1% 负 200 万美元。按字面理解，股价上涨 1% 至 202 美元时，做市商约需买入 200 万美元股票以维持对冲；下跌 1% 时约需卖出 200 万美元。其影响大小，取决于该股的日均成交额。
局限与常见误区
- 持仓方向为估算：若某只股票的客户以买入认购为主，上述约定会给出错误的符号。
- 持仓量为日终数据：当日开仓、当日平仓的超短期期权不会计入持仓量，基于持仓量的模型无法反映其对冲需求。
- 模型参数持续变化：Gamma 取决于隐含波动率和剩余期限，两者在盘中均会变动。
- 做市商并非机械对冲：做市商会跨账户轧差，借助期货或其他期权对冲，并承受一定风险敞口。
- GEX 是背景信息而非交易信号：无论处于何种 Gamma 环境，财报、宏观数据和突发消息都可能压倒对冲资金流。
Clear Tape 中的呈现
期权页面的免费 SPY、QQQ、IWM 卡片显示带符号的做市商净 Gamma 金额，并标注所处环境：正 Gamma（区间震荡）或负 Gamma（趋势行情）。Pro 会员可分析任意有上市期权的个股，查看各行权价美元 Gamma、现价下方 15% 至上方 15% 区间内的做市商净 Gamma 曲线，以及对当前环境的文字解读。Clear Tape 采用上述公式，认购计为正、认沽计为负，持仓方向为估算而非实际披露数据。会员于下一交易日开盘后查看上一交易日收盘数据。方案详情请参阅价格页面。
仅供学习与参考，不构成投资建议。